新城控股投资价值分析

几乎所有人都知道房地产是赚大钱的生意,受各种因素影响目前也处于明显的低估状态。但是真正研究这个行业的投资者其实很少。一些人认为政策都打压你了还能有什么好发展,在中国投资要“讲政治”。还有一部分人倒是有兴趣,但是看到这么复杂的财务报表,就又默默的把研究放到了一边。

往往市场的偏见正是投资者超额收益的来源。做投资首先要看大方向,大方向看清楚了,再去研究各种细节就容易多了。做一项投资之前,我们要反复问自己三个问题,这是整个投资的核心环节。

1、这个行业的前景是否很大?

2、这个公司是否在行业中有竞争优势?

3、目前的股价是否低估?

这篇文章我们就围绕着这三个大问题,来看一看新城控股的投资机会。

第一、这个行业的前景是否很大?

2019年中国房地产达到16万亿的市场规模,其实早在2年前这个市场就已经超过了全球汽车市场的规模,想一想这是一个多么大的空间。在未来城市化的发展进程中,中国逐步步入高收入国家之列。目前国家的城市化率在60%左右,到2030年中国的城市化率将提升至75%,这意味着每年大概有1%以上的城镇化率,总共会增加2.2亿新市民。

并且中国目前的存量住宅大约是3000亿平方,这里面建于2000年之前的有一半左右,这一半房子多半属于老旧失修没有电梯配套不齐等缺陷,未来每年更新升级的需求非常大。

结合这两方面的需求,中国房地产到2030年左右完全能够维持每年十几万亿的市场规模。而目前房地产投资的主要逻辑就是龙头企业集中度的提升,由于政策的长期打压,更多小地产公司会逐步被市场淘汰,那些拥有独特拿地和经营模式的企业,还可以拥有非常好的成长环境。其中前10名的集中度已经从2010年的7.4%快速提升到2018年的31.5%,8年时间提高了4倍多,试想还有多少机会比这个更具有确定性,更加波澜壮阔吗?

第二、公司在行业是否有竞争优势?

对于房地产行业来说,最主要的竞争优势之一就是低成本拿地的能力。

房地产企业最普遍的拿地方式就是在公开市场上招拍挂,竞争十分激烈,利润空间已经非常有限。而想要避开招拍挂获得大量便宜的土地,基本上有两个方法:第一种是做旧改或者并购,第二种就是直接与政府合作,作为重点招商项目引进。新城控股走的就是第2条路线,打造商业综合体实现低成本拿地。

开发运营商业综合体是一件非常复杂的事情,从选地段到布局设计到招商运营都是非常难的,没有多年的积累经验和专业能力是没有办法打造客流量大、出租率高的商业综合体。

并且最关键的是开发商业综合体要面临巨大的资金难题。一个大概10万平方米的商业综合体,资金投入差不多6、7亿,并且这部分钱是长期无法收回的,谁能承担这么大的负担?如果从银行贷款,利息7%~8%,建成后满铺出租,回报率也不过是这个区间,扣除利息基本上就不赚钱。所以对一般的纯商业地产开发商来说,想快速复制是非常困难的。

新城控股为什么能解决这个难题?靠的就是住宅+商业双轮驱动的模式。新城控股的吾悦广场深受地方政府欢迎,因为它可以带动就业,带来税收。而在全国能搞好商业综合体的运营商又非常少,所以新城控股就能获得很好的谈判条件:我给你造一个吾悦广场,但这个资金占压非常厉害,又不赚钱,你得把周边几十万平方米的土地以更低的价格给我。

(图片来自陈海涛周游世界)

新城就是以这样的方式获得大量便宜土地,根据2019年的半年报看,去年上半年通过吾悦广场拿地1200万方,约为拿地总面积的一半。而它对应的楼面平均价只有1352元每平方,远低于2990元每平方的总体平均价。

新城控股可以凭借吾悦广场拿到便宜的地,同时配套住宅又因为吾悦广场的附加值可以售价高一些,这一上一下使得新城控股的净资产收益率在一众优秀地产公司中仍处于领先地位。

简单看一下新城的商业模式,一座吾悦广场的住宅+金街货值约40亿,售出后约可获得净利润7亿,而吾悦购物中心的造价也恰好在7亿左右。这就意味着吾悦项目相当于用前期回流的利润换来一座购物中心,沉淀于此长期收租。

未来商业地产的市场还很广阔,到2025年全国需要3500家大型购物中心,目前存量也只有一半,意味着未来五六年每年将会有新增250家左右大型购物中心。而一二线城市竞争激烈,市场已趋于饱和,更广阔的舞台在三四五线城市,这也是新城重点布局的方向。想一想在全国上千个地县城市发生的新型商业综合体淘汰老旧百货大楼的浪潮中,新城控股凭借双轮驱动的优势,还能斩获多少座吾悦广场?

新城从2016年后开始快速扩张的步伐,2016年新开业5座,2017年12座,2018年19座,2019年22座,预计2020年要开业37座。更厉害的是,2019年出租率达到令人惊讶的99.16%,租金还能每年增长20%。实现这高速发展的同时新城的有息负债率并没有大幅提升,土储还不断的增长,可见新城的竞争优势有多强。

第三、公司的股价低估吗?

首先我们用极限的破产清算的方法,看一下公司的破产价值多少钱?

根据公司的三季报中归属净资产有303.44亿,合同负债2089.54亿,可结算净利润大概250亿。然后把手中的项目全部平价卖掉还清各种负债,那么公司的清算价值也大约有550亿。也就是说我们拿出750亿进行投资,即使公司破产清算,我们也可以回收550亿。况且就目前公司的发展情况来看,几乎没有破产的可能。

然后我们再从成长的角度看公司未来的价值。未来公司的价值主要还是看吾悦广场的成长性。根据公司的发展速度和行业空间来看,未来300个吾悦广场可期。对应每年租金300亿,净利率40%,那么每年的净利润可以有120亿。再加上部分的住宅开发,每年维持200亿以上的净利润是大概率的,并且公司的商业模式持续性要远超一般的地产公司,因此给10倍的估值,也有2000亿的价值。

其实无论从哪个角度来看,公司目前的市值都是极度低估的。2019年权益销售额达到2016亿元,这部分未来2~3年会确定性结转为公司的收入,那么对应可结算的净利润就高达200亿以上。前瞻市盈率只有三倍多,这还不是赤裸裸的低估吗?

再看一看公司19年底给核心管理层的股权激励,业绩考核目标2021年扣非净利润较2018年增长不低于120%。结合公司过去几年的销售增长来看,这个业绩考核目标也是极容易完成的。就算是按照这个业绩考核目标来算,对应21年每股收益也差不多有10元,相对于目前34元的股价来说,真的好想说一句“真香”。

因此,无论从各个角度看,公司的低估都是一眼可见的。就像巴菲特说的,我们看到一个大胖子,虽然我不知道他到底是270斤还是290斤,没关系。反正绝对是个大胖子。

市场还有很多人关心前董事长的黑天鹅事件,王晓松董事长上任后,连续几天睡在办公室稳住各方债权,600万年薪请来万达老将曲德君,在不亏损的情况下卖地回流一百多亿现金稳住现金流,发行海外债,继续给出股权激励稳住核心团队,一系列的操作充分证明了其领导能力。目前来看各种危机基本全部解决,各大金融机构也陆续恢复了贷款渠道。前几天公司新发的债券成本低至5.1%,公司今年预计融资300亿元,重新走上稳健的扩张道路。

其实我们真的可以把这只黑天鹅事件当做对公司的一次极限测压,看看曾经资本市场热捧的新城控股到底是真的优秀还是徒有其表。很明显,新城控股经受住了这次压力测试。因为黑天鹅事件国内基金纷纷弃甲而去,而沪股通则是持续加仓。随着新城控股的情况逐步明朗,我相信,国内这些基金也会大踏步的卷土从来,前两年新城控股在机构运作下凌厉的走势,未来一样会出现。

做投资我非常喜欢投资经过市场验证的公司。房地产行业的竞争不可谓不激烈,而国企的生存环境要远远好于民企。即使在这样激烈的竞争环境中,新城控股从2013年销售第28名,一直走到今天的第8名,不可不谓之优秀。而眼前极度低估的价格和未来成长的确定性,又怎么能让人不心动。

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