你好，欢迎来到香帅的北大金融学课。
今天又是周五，是我们的周末问答时间。我在这一周的问题里面挑选了几个比较有代表性的问题，一是想帮你把整个这周的内容复习一遍，另外也让你加深对这些知识点的理解。
首先我们来看第一个问题，这周我们都在讲兼并收购，从特殊的杠杆收购和反收购几个维度，讲述了兼并收购整个的过程，还有它的作用。很多同学都在问，兼并收购会不会带来垄断？比如说滴滴收购 Uber 以后，大家普遍的感受是补贴没有了，司机好像抱怨也很多，觉得滴滴越来越强势。
萧寒同学：
优秀企业兼并的益处是无可厚非的，可以带来更好的收益更规范的市场……但是这样长此以往会不会形成巨头企业对市场垄断场景了？
香帅
我觉得他这个问题提得特别好，说明这个同学对市场的运作有很深的思考。这个问题的实质其实是企业规模和垄断中间的一个权衡，一方面兼并收购扩大企业规模，在这个过程中你可以改进效率，降低成本，这是正面的效果；但是另外一方面，市场规模过大的话可能会形成垄断，反而降低市场的效率。这里我觉得你要想真正地深入理解这个问题，就要对垄断这个概念进行深入的思考。
第一点，我想跟你讲的是，垄断不一定是坏事，大家现在可能一听“垄断”这个词就联想到“恶霸”的场景，其实不是的。垄断分好的垄断和坏的垄断，一个特别典型的例子是什么呢？大家现在都知道，互联网时代是个强者恒强的时代，因为互联网有一个网络效应，它会加快这种资源的集聚，形成一种自然的垄断。但是一个企业如果是凭着垄断的地位固步自封，牟取暴利，这就是坏的垄断了；但是如果一个企业不断地改进服务，和社会一块共赢成长，然后依靠不断的技术进步来保护自己的垄断地位，这就很难说得上是坏的垄断了。
比如说Google，大家都知道它在全球的搜索市场上具有垄断地位，但它做了什么呢？你看它的系统都是开放的，它不是采取保护主义的色彩，而是不断地依靠技术进步来保护自己的垄断地位，然后为消费者提供更好的搜索服务，这就是好的垄断。
作为对比，咱们可以看到百度在中国的搜索市场上也具有垄断地位，但这个垄断地位是怎么形成的呢？是因为 Google 退出了中国市场，然后获得的垄断地位。但获得了垄断地位以后，它并不是进行技术改进，为顾客提供更好的搜索服务，而是不断地在商业模式上榨取更多的利润，所以遭到了很多人的诟病。从这两种垄断我们可以看出，一种是好的垄断，一种是坏的垄断。所以兼并收购形成了垄断以后，你要具体的案例具体地分析，跟企业的文化和初心是特别密切相关的。
第二点，其实垄断是一个非常动态的过程，而且世界上没有哪一种垄断是可以永久保持的。比如说微软，微软在操作系统和软件行业是有垄断的，但是苹果虎视眈眈，微软你稍微造次可能就被干下去了，还有以前的诺基亚、戴尔，这都是曾经具有垄断地位的企业，但是现在慢慢地都被新兴的企业取代了，就证明垄断地位是动态的，不会永远保持，因为潜在的竞争者会不断地攻击你，取得你的地盘。
很多时候企业为了维护自己的垄断地位，防御一些潜在的竞争者，就会花精力打造“护城河”。比如说苹果，就打造了 App Store 这样一个苹果商店，这是一个开发者的平台，又是一个收费的系统，当时确确实实是一个非常大的创新。但是通过苹果自己的产品，形成了市场垄断地位以后，它就对自己 App 上的交易额开始收过路费，只要是苹果 App 上的交易额就要收30%的过路费，这是对营业额，而不是对最后的利润抽成，这比任何一个国家的税都要重得多。这意味着什么？这意味着苹果打造了一个商业的闭环，形成了对 App 应用入场权的垄断，这等于是用市场力量形成了一种行政垄断。
当然你可以说苹果形成这种垄断地位，确确实实是它自身强大，从2007年开始，在全球的智能手机市场上你也可以看到，苹果手机的性能特别好，用户的黏度特别高，所以所有的 App 开发者都必须接受这个30%的抽成。商业行为没有办法用好和坏来评价，但是你比较的话就会发现，其实 Google 的安卓系统就是开放系统，连代码都是开放的，所以它不带任何的垄断色彩，从这一点上看好像Google 的做法更加符合互联网时代的开放进取精神。
苹果的垄断地位是不是就完完全全牢不可破呢？也未见得，比如微信，去年的时候就跟苹果发生过一次正面的交锋。苹果对微信的打赏都要收取30%的过路费，微信就坚决不从，因为它认为这个不是 App 的交易额度，最后微信宁可关掉了在苹果手机上所有打赏的功能，也就是说我坚决不接受这个30%的抽成。所以我觉得从这点上看，马化腾其实是挺有这种互联网极客精气神的。现在微信在做一件什么事呢？大家都知道他们在开发小程序，因为小程序是可以脱离 App 应用存在的，从这点上来说也是为了打破苹果在这个方面的垄断。
所以不管是对小程序的开发者来说，还是对用户来说，我都觉得这一仗特别地让人期待。从这个方面上看，我觉得咱们应该真心替中国的互联网企业打 call，我们的很多产品已经处于从追随者往领航者转型的过程。
这个事例其实再一次地说明了，世界上没有一种垄断是永远牢不可破的，它是一个动态变化的过程。
所以当我们理解企业形成对市场垄断地位的时候，我们要从两个方面来看：第一个就是你要区分什么是好的垄断，什么是坏的垄断；第二个，你要意识到世界上没有一个垄断是永恒不变的，它是一个动态博弈的过程，会不断地遭遇到潜在竞争者的挑战。
长城刘海平同学：
原来贷款买房也是一种变相的杠杆收购，购房者是利用自己小部分的自由资金，借入银行大部分的资金，用时间消化负责。开发商为了回笼资金，银行收取稳定的利息，三方达成合作共赢局面。作为投资者的购房人，如果买在好地段则升值潜力巨大，则三方共赢。如果房子不升反贬值，购房人偿付能力出现问题，那么存在的风险就是，购房人损失是房子被银行回收拍卖，银行失去稳定利息收入。那开发商的损失是什么呢？他已经收到资金了，看起来似乎没什么损失啊？
香帅
我猜这个问题其实也是很多人心里的问题。你看房价这么高，房地产商咋看咋像奸商，稳赚不赔。我来简单地给你回答一下这个问题，我们普通人进行杠杆收购，也就是贷款买房的过程中，这三方的利益诉求到底是怎么实现的，尤其是在房价下跌的时候，这三方到底会经历什么样的利益变动？
这里我们要区分两种情况：
第一种就是房价下跌，但是购房人的偿付能力没有出现问题，这时候购房人损失的是房子价值的下降，但银行在这笔业务上没有损失，房地产商在这笔业务上也没有损失。在今年以来，北京一些边远地区的房价出现了略微下降，有的下降5%、有的下降10%，但是这个时候没有人违约，就是购房人的收入足以支撑房地产贷款，所以没有人受到损伤，受损伤的是什么呢？就是购房者的财富效应，购房者感觉到自己的财富缩水了，其实没有实际影响。
第二种就是房价下跌，下跌得特别厉害，另外，购房者自己的资金出了问题，就是他的偿付能力出了问题的时候，购房人就违约了，我不付这一笔银行贷款了。但是因为你的房子是银行的抵押品，银行就会把房子收回去拿去拍卖。这个时候购房人失去了房子，银行损失了稳定的利息收入，也损失了房子价值下跌的部分。
那么房地产商在这个上面是什么状态？咱们静态地看，房地产商在单笔的业务上并没有直接损失，因为房子已经卖出去了，但是如果动态地来看这个问题的话，开发商也是有损失的，因为开发商开发房子都是动态滚动开发的，这个房子卖出去，然后去开发下一个小区，或者说同一个小区的下一期。如果房价的跌幅很大，开发商手里的存货就会卖不动，这其实跟我们金融市场上讲的流动性危机非常像，存货卖不动以后就需要低价出售，有时候越低价还越卖不出去，这个时候开发商的资金链就会出现问题了。而且由于开发商他们也是杠杆操作的，所以买地的资金经常是借来的，如果房价大幅下跌，房子销售不出去，他们的资金链就会断裂，也是有风险的。
最典型的一个例子就是在次贷危机中，美国四大房地产开发商，有的是市值折半，有的甚至退了市。所以，房价真正要大幅下跌的时候，三方利益都要受损，实际上这跟杠杆收购一样，也要满足三个条件：一个是现金流，被收购企业的现金流要非常稳定；第二个就是杠杆率不要太高；第三个就是管理层靠谱。其实换到购房里面也是一样的道理，购房者自己的收入要比较稳定，今天吃了上顿没下顿，那肯定是不能购房的。杠杆率不能够使用得太过分，另外就是你寻找的这些中介机构，最好是那种信誉比较卓著的大型机构，这样会比较好。
李双龙同学：
像很多经济学家，比如亨利·曼尼就认为，恶意收购是悬在管理者头上的达摩克利斯之剑，它可以约束投资者，所以恶意收购可以约束管理层，然后保护中小投资者，您怎么看这个问题？
我觉得这个问题特别有意思，因为我觉得对这个问题的理解，不仅仅是局限在这个案例，其实更可以上升到对整个资本市场运作的理解。
我分两层跟你讲：第一层，首先我们需要理解恶意收购这个概念对应的不是善意收购，而世界上也没有善意收购这回事儿，它对应的是什么呢？对应的是协议收购。所谓恶意收购就是指协议收购谈不成，直接在市场上买股权进行收购，所以恶意这个词语针对的不是收购的动机，而是指的收购的方式，所以无所谓褒贬。那么资本市场上的玩家是什么心态？他们都是从个人利益最大化的角度出发来做某件事情的，这一点他们不会因为收购方式而改变。有时候收购会对其他的人有利，比如说帮助散户抬高股价，就像在万宝之争中“姚员外”的介入，就让小股民赚了几个涨停板，但是这是连带的效果，和“姚员外”的动机是没有关系的，“姚员外”的动机并不是要帮助散户，而是要控制万科。
其次，“恶意收购可能是约束管理层，保护中小投资者”，这个观点就更加片面了。其实恶意收购这个词在英文里叫 Hostile acquisition，它有很强的时代背景，当时很多做恶意收购的投资银行家，被称为资本市场上的兀鹰，也就是秃鹫，就是说它们是以食用动物尸体上的腐肉为生的。这个词带有很大的贬义，这是为什么呢？其实我跟你举两个例子你就知道了，比如有一个很著名的电影，叫做《风月俏佳人》，理查·基尔演的银行家，他就是专门买企业，然后大卸八块去赚钱的，所以实际上当时很多企业被买下来以后，就被这么分散卖掉了，引起了市场、社会、企业的非议。你从这个例子里面很难看出，搞杠杆收购、恶意收购是要保护中小投资者的利益。
另外一个例子，大家经常在香港娱乐新闻里看到的一个大亨叫刘銮雄，他被称为著名的“股市狙击手”。股市狙击手是什么意思呢？他其实经常用这种杠杆收购，悄无声息地在市场上收购一家企业的很多股份，然后就找这个董事会谈，要么我拿着这么多股份进入你的董事会给你捣乱，要么你就用高价把我这点股份收购回去。管理层很多时候没有办法，就坐下来跟他们谈，然后动用公司的钱把这个股份给高价收回去。这种事情可能很多人会在 TVB 的剧集里面看到， TVB 剧集里面的这种情节其实很多都是有原型的。你从这个例子，也很难看出恶意收购者是为了约束管理层，保护中小投资者的利益。其实在下周我们还要讲到另外一个金融创新——垃圾债，你也可以看到这种情形，用杠杆收购去威胁和讹诈管理层，从而牟利的银行家。
实际上在整个80年代，利用这种杠杆收购、恶意收购，游走在金融市场的灰色地带进行牟利的情况非常常见，这也就是为什么会把他们称为秃鹫，并被市场诟病的一个原因。从这些例子你都可以看出，当我们说恶意收购好或者恶意收购坏，这种评价都是非常片面的，你不能单纯地从字面上去理解这种恶意收购，而要从每个案例的历史背景、行业背景、收购标的等等细节去分析，轻易的价值判断往往会导致我们陷入片面的误区，然后做出错误的投资决策。
香帅
我希望你已经对兼并收购的历史发展过程有了很深的理解，然后也知道了什么叫做兼并收购，什么叫杠杆收购。以及作为一个投资者或者作为一个创业者，你怎么在这种资本市场的风起云涌中，更好地找到投资机会，保护自己的利益。
这里是香帅的北大金融学课，帮你站在高处，重新理解财富。
