1、估值的锚

在天灾、战争等外生灾难冲击下，货币而非EPS为市场估值更合理的锚。目前，A股市值/M2约为28%、历史分位为43.7%，仍处于略有低估的状态。

货币既具有内生性，也具有外生性。表现在它和名义GDP的关系上，有些时间段是经济增长决定货币变动、这体现了货币的内生性，有些时间段则是货币领先于经济增长，这体现了货币的外生性，这时的货币主要是政策意图的体现。

需要区分PE变化，是估值见顶，还是盈利见底。

2、关注可选消费

汽车行业正在曲折复苏，家电行业由PE-G向PB-ROE估值逻辑转化的态势越发清晰，除了消费者服务外，可选消费的PB估值基本都在50%以下，具有一定的性价比。

必需消费一季度受损小，估值已到历史高点。

医药板块强劲的现金流表现完全对冲掉了营收大幅下滑的不利影响，带动股价整体大幅上涨20.4%，涨幅位列29个一级行业第一名。疫情对于医药行业的支撑作用可能不会很快消失，但考虑中国在一季度的战疫中积极增加防疫物资的生产，这意味着即便下半年疫情回潮，对医药行业现金流的利好可能不及上半年。

农林牧渔的PE估值分位为0%，作为一个典型的周期行业，这并非低估的信号。与此同时，该行业的PB已经达到67%，意味着农林牧渔很有可能已越过景气高点，2020年景气度可能回落。

整个食品饮料行业的估值无论是从PE、PB还是PS的角度看，都已经处于几乎100%的历史分位。食品饮料行业中存在大量由品牌造就的具有较强垄断势力的企业，使得必需消费品行业具备了一定的抗周期属性。考虑到世界各国都在以高度宽松的货币对冲疫情产生的冲击，快速攀升的M2有可能对明年的通胀形势产生一定扰动，再加上2020Q1的毛利率与ROE表明白酒龙头的垄断势力依旧较高，因此从较长视角来看，高端白酒仍旧可能是具有长期投资价值的品种。

可选消费整体性价比较高。

汽车销售正在以超越整体社消增速的方式较快恢复，目前汽车行业的PB只有1.56x，位于历史2%的分位，估值水平较低。

家电一季度遭受的损失可能并非因为没有需求，而是因为厨电、白电等购买后存在人工上门的装配需要，在一季度大隔离的背景下明显会受到不利影响。家电行业的海外营收占比较高，高达34%，仅次于电子。

3、周期走出至暗时刻

目前，景气度比较高、估值水平又偏低的性价比较高的周期类行业主要有：上游中的有色，中游的电力设备及新能源，下游的建筑。往后看，预计与基建更相关的基础化工、建材、机械、轻工更能受益于复产复工，石油、有色等上游超跌的标的在下半年可能会迎来超跌反弹机会。

4、技术封锁短空长多

美元指数有望见顶回落，中国的风险溢价有望下降，在风格上利好中小创风格。自下而上地看，消费电子等越发拥有生活必需品属性，全球电子产业链复苏共振难言结束。大博弈越升级越意味着内部政策对冲越坚定，中国的科技投入也会越坚定，有助于增强科创企业创造货币化盈利的能力。

从TMT整个板块的表现来看，一季度营收增速下滑幅度较大，但现金流占比下降幅度较小，除了传媒之外，计算机、电子、通信均是较大幅度的上涨，即便是传媒也是明显跑赢了沪深300。

5、金融2020年整体业绩承压

在经济增长乏力的背景下，下半年一般贷款利率显著回升的概率较低，下半年商业银行的利润增速仍有可能承受一定压力，资产端收益率回升空间有限也不利于保险的表现。结合金融板块和市场仍处于低估水平，下半年板块表现有望强于上半年。

6、周期轮动下的修正

在剔除掉市场的系统性影响之后，对M2的弹性大于等于0.5的一级行业主要有：家电、医药、食品饮料、电子、计算机、消费者服务、汽车、通信、农林牧渔、建材等行业，基本上集中在消费和科创领域。结合上半年的表现看，后续家电、汽车等可选消费有望补涨，石化化工、有色等部分周期品和金融标的有望超跌反弹。