一、写作方向由来

本篇文章由前哨2.0哨友李海鑫和张乔志共同完成。

在参加完前哨第一周输出后，群主sen建议两人结为伙伴，共同完成下面一个月的输出。我们感到两个人的关注方面比较相近，对行业分析、公司分析更敢兴趣一些，相互之间有比较互补的地方。于是相互结为伙伴，尝试从行业和企业角度方面进行分析。

煜全老师判断混合现实产业风口已经到来，说明整个产业链已经比较成熟，有明确的上游和下游，下游就是与具体行业相结合，解决相应的痛点，现在行业应用应该正式在爆发的前期，资金和人才都应该在加速进入，正是星星燎原之际，根据我们的能力和擅长的方面，我们认为能够跟踪的标的公司应该一两年以后才会出现。另一方面在上游产业链上，各方面技术配套和硬件相关厂商应该都比较成熟，比较适合去追踪相应的标的上市公司。因此我们主要是对产业链相关A股上市公司进行研究。

这里特别声明下，文章中对上市公司的分析，不是荐股，只是就我们擅长的领域进行的输出，希望在产业链理解和公司分析两个方面给大家提供更多的参考思路，请哨友莫当成投资建议。

二、产业链相关公司梳理

在收集和整理材料过程中，发现了以下几个特点：

1.MR/AR/VR三者密不可分，行业与手机行业高度相关。这波热潮主要是从VR/AR开始，继而带动了人们对于MR的认识。现在市场仍然处于高速增长的前期，这三个方面仍然紧密联系，密不可分。不论是从其技术原理上，比如MR/AR都涉及到对现实世界进行光场采集，进行建模处理，需要SLAM定位技术，图像渲染和处理，甚至煜全老师介绍MR热潮到来是以苹果的ARkit这个增强现实平台为标志；还是硬件需求上，目前承载形式更多的都是头显、眼镜，都有相似的体感输入设备，需要摄像头、显示屏、传感器、处理芯片，光学模组，声学模组，红外定位（SLAM定位）等等都说明了这一点。

并且这波VR/AR热潮的到来则直接是因为手机产业链的成熟，推动相关技术尤其是硬件性价比迅速迭代，达到了商业化的程度。比如因为手机AMOLED屏幕的迅速迭代，使其便宜又好用，头显和眼镜也大多采用了AMOLED屏幕，比如作为手机声学方案的提供方歌尔声学可以直接向MR/VR/AR设备提供相应的声学解决方案。

2.创业公司可能更具有关注价值。作为一种全新的技术行业和赛道，同人工智能相似，国内涌现出大批创业公司。同上市公司相比，他们精力更加聚焦，行动更为坚决激进，尤其是在游戏、教育、远程医疗、办公协同等行业应用方面更加有探索性，随着MR/VR/AR行业一路走高，相关公司成长前景更加值得期待。

按照上游硬件和技术支持，目前主要设备和应用场景三个方面，我们是这样理解MR的：

根据搜集到的产业链相关情况以及有关上市公司，制成简图如下：

（一）屏幕方面

作为MR/AR/VR同手机行业共用的屏幕行业，前者仍同手机面板出货量相比比较悬殊，所以目前面板行业主要还是受到手机产业链影响更大。但是面板行业作为投产资金大、生产周期长的周期性行业，（从点亮面板投产到大规模出货，大概需要4,5年周期）在先进产品上有壁垒的公司更容易扩大在MR/AR/VR领域的市场，具有明显的先发优势。

当前手机面板大多转向AMOLED屏幕，其中霸主当之无愧为三星。国内龙头企业是京东方和深天马。京东方作为大尺寸面板当之无愧的王者，今年以来已经上涨50%，深天马主要以中小屏AMOLED为主，今年4月20日，成功点亮第6代LTPS

AMOLED产品，而年初以来收购了厦门天马、上海天马，解决了同业竞争的问题，下步发展主要进入产品快速产出周期。

相关公司分析：

深天马A（000050）

一、公司简介

天马微电子股份有限公司，成立于1983年，主营：从事液晶显示器及相关材料、设备、产品的设计、制造、销售；产品名称：液晶显示器(LCD)、液晶显示模块(LCM)。公司是国有企业，控股股东是“中航国际控股股份有限公司（97年于香港上市）”、再上一级实际控制人是“中国航空技术国际控股有限公司”，具有较强的集团背景。

公司服务于移动智能终端消费类显示市场和专业类显示市场，产品广泛应用于智能手机、平板电脑、智能穿戴、车载显示、医疗显示、工业控制、航空显示和智能家居等众多。2016年，公司中小尺寸模组出货量继续保持全球领先，并在高端医疗、航空娱乐、航海、VOIP等领域市场份额排名全球第一。

技术方面，公司自主掌握包括LTPS-TFT、AMOLED、柔性显示、Oxide-TFT、3D显示、透明显示以及IN-CELL/ON-CELL一体式触控等领先技术。

持续供货能力方面，公司产线组合完善并不断加大对全球先进技术和高端产线的布局，现经营管理4.5代a-Si、5代a-Si、5.5代LTPS、5.5代AM-OLED、6代LTPS、6代LTPS

AMOLED等多条产线。其中，厦门5.5代LTPS产线为中国第一条，并率先实现满产满销；上海5.5代AMOLED产线已量产交付；厦门6代LTPS产线在中国大陆率先点亮并量产交付；武汉6代LTPS

AMOLED产线正在建设中。

二、业务版图、布局情况

通过公司的参控股公司情况粗略了解公司的业务版图、布局情况。通过被参控公司的主营业务、名称、净利润了解公司的触角都伸到哪些业务领域了、公司是否进行了产业链上下游整合或同行业横向整合、公司区域市场布局情况、以及目前公司在这些领域的盈利状况，至于被参控股公司是否处于上市公司产业链的上下游或为上市公司并购的同行业公司需要先行对产业链进行了解才能辨别（下面不再赘述）。

三、经营分析

1、主营构成分析

公司业务和产品单一，产品只有液晶显示屏及液晶显示模块一类。业务专一化战略有助于企业进行产品和市场深度开发获取竞争优势，但也存在对市场波动抵御能力较弱的风险。

产品毛利率越高表明公司产品越具有核心竞争力。公司液晶显示屏及液晶显示模块产品毛利率，16年达到19.86%，较15年上升近4个百分点。

公司目前国内外市场营收占比近乎持平，公司国内市场比国外市场增长快，16年国内市场营收占比较15年上升近7个点。

2、客户、供应商集中度

前五大客户占营收比重达到41.44%,客户集中度较高，应该是公司有稳定的销售渠道，但对大客户依赖性较大的弊端是，若某一大客户生产经营状况发生重大不利变化或调整合作方式，公司的营业收入增长将受到较大影响。

前五大供应商占总采购额的比重21.60%，占比不高，公司对大供应商的依赖性不强，采购比例较合理。

3、研发投入情况

由上图数据不难判断公司是一家非常注重研发，研发投入巨大的上市公司。

四、财务概况

1、历史业绩及最新业绩情况

公司扣非净利润较净利润差距巨大，说明公司净利润主要是非经常性损益收入支撑，公司主营业务的盈利能力较弱，但16年扣费净利润较前些年有大幅增长，说明公司主业16年经营状况大幅好转。

公司最新的业绩预告显示2017年上半年公司盈利大幅增长。

2、净资产收益率（ROE）/销售毛利率/资产负债率

公司ROE过低，且近几年呈现下降态势，这一点具有行业特色，自有资本的运用效率不高。

2016年销售毛利率20.18%，较15年上升4个点.。

3、财务方面风险点

公司经营现金流量净额近一年多个报告期出现负值，说明公司主营业务经营状况在16年第一季度到17年第一季度间并不理想，现金增加额也连续多个报告期为负值，目前每股经营现金流也为-0.67元，现金流压力较大，希望17年上半年的盈利增长能够缓解其现金流压力。

五、公司最新新闻

京东方A（000725）

一、公司简介

京东方科技集团股份有限公司（BOE）创立于1993年4月，是北京地方国企，控股股东为北京电子控股有限责任公司。BOE是物联网技术、产品与服务提供商。核心事业包括显示器件、智慧系统和健康服务。相对深天马来说京东方经营范围更广泛。其产品广泛应用于手机、平板电脑、笔记本电脑、显示器、电视、车载、数字信息显示、健康医疗、金融应用、可穿戴设备等领域。

2016年，BOE新增专利申请量7570件，其中发明专利超80%，累计可使用专利数量超过5万件，位居全球业内前列。全球创新活动的领先指标——汤森路透《2016全球创新报告》显示，BOE（京东方）已跻身半导体领域全球第二大创新公司。

截至2016年四季度，BOE全球市场占有率持续提升：智能手机液晶显示屏、平板电脑显示屏、笔记本电脑显示屏市占率全球第一，显示器显示屏提升至全球第二，电视液晶显示屏保持全球第三。

目前，BOE拥有11条半导体显示生产线（其中4条在建），包括在建中的全球最高世代线——合肥第10.5代TFT-LCD生产线、成都第6代柔性AMOLED生产线、福州第8.5代TFT-LCD生产线以及绵阳第6代柔性AMOLED生产线。

二、业务版图、布局情况

通过公司的参控股公司情况粗略了解公司的业务版图、布局情况。

三、经营分析

1、主营构成分析

通过公司的主营构成可以看出，公司最核心的业务为显示器件业务，占营收的比重为88.84%，毛利率为16.96%不算高；亚洲为公司主要市场，国内市场占比过半，欧美市场份额很小。

2、客户、供应商集中度

公司供应商集中度不高，结构较合理。虽然公司整体客户集中度不算太高，但第一大客户在营收中占比依然过高，公司对第一大客户依赖性太强，若这一客户生产经营状况发生重大不利变化或调整合作方式，公司的营业收入增长将受到较大影响。

3、研发投入情况

公司非常注重研发，16年研发投入达到41.39亿元，占营收比重为6.01%。

四、财务概况

1、历史业绩及最新业绩情况

公司扣非净利润较净利润差距巨大，尤其在2016年，公司经常性经营收入仅为1千多万，较前几年大幅下降。

公司2017年上半年净利润预计达42亿元-45亿元，半年度利润超过以往任何年度利润，业绩大幅增长。

2、净资产收益率（ROE）/销售毛利率/资产负债率

公司净资产收益率很低，表明多年来公司自有资本的获利能力一直很弱。

公司资产负债率稍高，但鉴于公司账上现金较充裕，另外两个更能准确反映偿债能力的指标流动比率和速动比率都较高，公司目前财务风险不大，关键是每年的经营现金流流入要有保障。

公司销售毛利率17年第一季度有较大提升，说明公司产品的毛利率17年有较大改善，公司产品的核心竞争力比过去增强。

五、最近的公司新闻

公司最近利好新闻较多，值得关注。

（二）芯片方面

当前芯片进口是我国每年最大的进口商品，国家也在这方面下了巨资，从手机、平板芯片到AI、车联网、物联网芯片，全面发起反攻。目前大龙头肯定是联发科、中芯这些选手，值得关注的是全志科技，早在2015年就转型做了VR/AR芯片，类似的还有瑞芯和偶米。中颖电子是一家在AMOLED屏幕，AMOLED芯片（包括头显、眼镜类用芯片），MR/VR/AR相关传感器都有布局的企业，并且是A股面板中唯一一家宣布做AMOLED芯片的，技术积累深厚，前景值得期待。

相关公司分析：

中颖电子（300327）

一、公司简介

中颖电子股份有限公司为民营企业，是一家专注于单片机集成电路设计与销售的高新技术企业,是首批被中国工业及信息化部及上海市信息化办公室认定的IC设计企业,并连续11年被认定为上海市高新技术企业.

中颖电子创立于1994年,2004年4月通过了ISO9001认证,并于2009年顺利完成ISO9001:2008年升级。

中颖电子专注于单片机(MCU)产品集成电路设计.MCU母体包括8-bit Flash MCU、8-bit OTP/Mask MCU、16-bit DSP、4-bit OTP/Mask MCU,并广泛应用于家电、白色家电、黑色家电、汽车电子周边、运动器材、医疗保健、四表（水、电、气、暖）、仪器仪表、安防、电源控制、马达控制、工业控制、变频、数码电机、计算机键盘、鼠标、网络音乐（便携式、车载、床头音响）、无线儿童监控器、无线耳机/喇叭/门铃.

结合MCU的开发经验,采用高压制程,中颖开拓了锂电池管理和保护产品线.产品广泛应用于笔记本电脑、智能手机、平板电脑、电动工具、电动自行车、UPS和移动基站等领域的锂电池管理和保护.同时,还扩充了OLED系列产品,以环保节能的先进理念揭开新的篇章.

一、公司业务版图、布局情况

通过公司的参控股公司情况粗略了解公司的业务版图、布局情况。

三、经营分析

1、主营构成分析

公司产品毛利率较高，说明公司产品具有核心竞争能力。

公司主营单一，只有一类集成电路产品，主营业务专一化战略有利于公司集中力量对市场和产品进行深度开发，但专一化也可能会使公司面临业务过于单一发展后劲不足的经营风险，或市场环境发生变化时，过于单一的主营业务不能有效分散风险，使企业没有足够的能力抵御市场风险。

2、客户、供应商集中度

公司客户、供应商集中度过高，可能会使公司在产业链中议价能力弱，利润空间被压缩，且若某一大客户或供应商生产经营状况发生重大不利变化或调整合作方式，公司经营将受很大影响。

3、研发投入情况

在公司现有的经营规模和人员规模条件下，公司可谓是非常注重研发。

四、财务概况

1、历史业绩及最新业绩情况

公司近两年业绩保持了高速增长。

公司17年上半年业绩业绩继续保持快速增长，但因新产品研发投入较多，所以增幅较去年同期有所滑落。

2、净资产收益率（ROE）/销售毛利率/资产负债率

公司净资产收益率12年开始逐步提升，说明公司自有资本的获利能力近五年有所增强。

公司资产负债率低，财务风险很小。

3、经营性现金流

公司主业经营可以保证正常的现金流入。

五、最近的公司新闻

公司正在努力开拓市场。

（三）投影方面

在头显、眼镜投影最常用的LCOS（液晶基底）微投影技术中，水晶光电是国内少数拥有LCOS技术的公司，其光学模组在移动VR眼镜上表现良好，但是投影及光学行业可替代技术比较多，不稳定性高。

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水景光电（002273）

一、公司简介

浙江水晶光电科技股份有限公司是国家级高新技术企业，创建于2002年，是民营企业。公司是国内专业从事光学影像、LED、微显示、反光材料等领域的研发与制造企业。下设三家全资子公司浙江晶景光电有限公司、江西水晶光电有限公司、浙江方远夜视丽反光材料有限公司，一家控股子公司浙江台佳电子信息科技有限公司。

公司主要产品应用于数码相机、可拍照手机摄像头、安防监控摄像头、电脑摄像头及其它数字摄像镜头、半导体照明、微型投影仪、视频眼镜、公路交通标志、安全防护等产品，主导产品光学低通滤波器（OLPF）和红外截止滤光片（IRCF）两大产品产销量居全球前列。公司是数码产业及手机通讯产业多家国际知名企业或行业龙头企业的主要配套供应商。

公司拥有精密光学冷加工技术、超硬材料光学加工技术、精密光学薄膜、半导体加工、涂覆、植珠等核心技术，光学低通滤波器、红外截止滤光片及组立件、窄带滤光片、投影机散热板、LED蓝宝石衬底、微型投影、反光材料等系列产品均具有国内、国际领先水平。

公司战略为以精密光学、新型显示、LED、反光材料为主线，在优化现有产品结构的同时，不断延伸到其他新兴应用领域。

二、公司业务版图、布局情况

通过公司的参控股公司情况粗略了解公司的业务版图、布局情况。

三、经营分析

1、主营构成分析

公司的核心业务为精密光电薄膜元器件，占营收比重为78.63%，毛利率为32.32%，毛利蛮高，说明产品核心竞争力是有的。反光制品毛利率最高达到44.03%，如果该类产品在公司营收中占比提高，将较大幅度提升公司盈利。

公司16年海外市场收入占比较15年提升12个百分点，已经与国内市场平分秋色，说明公司海外市场发展迅速。

2、客户、供应商集中度

公司客户、供应商集中度均较高，接近50%，前两大客户销售额占比就达到36.35%，第一大供应商占比31.85%，存在过度依赖大客户和大供应商的风险，这可能会使公司面对上下游的议价能力较弱从而盈利空间被压缩，且经营发展也会受其牵制。

3、研发投入情况

公司较注重研发，投入适中。

四、财务概况

1、历史业绩及最新业绩情况

公司净利润与扣非净利润差距不大，16年以前盈利稳定，总体增长，16年盈利有大幅度上升。

公司17年上半年业绩预告还没公布，从上图可以看17年第一季公司盈利大幅增长60%几，延续16年的高增长势头。

2、净资产收益率（ROE）/销售毛利率/资产负债率

公司资产负债率低，财务风险很小。

公司销售毛利率较高且较稳定。

3、经营性现金流

公司经营现金流入状况良好。

五、最近的公司新闻

公司最近发展势头良好。

（四）声音方案

歌尔声学是一家专业做声音设备的企业，是手机产业链中的明星企业，其在VR/MR/AR领域布局深厚，不少头显、眼镜均是采用歌尔的解决方案，为Oculus，索尼，微软VR供应了声电、光电器件，是Oculus Rift1的代工方。

（五）上游布局企业

这类企业主业不在MR/VR/AR，或者不是产业链上的企业，但是企业主营方向与此行业有直接影响，深入参与了相关投资、建立生态。

暴风科技作为一支VR题材股，现在不提也罢。

顺网科技作为全国最大连锁网吧，早在15年就积极探索VR落地，由于其主要开展类似于The Void形式的主题公园和大型VR空间，属于重资产模式，投入资金大，回收利润慢，且受这两年VR虚火影响，业绩有待于长期观察。

奥飞娱乐作为一家动漫、玩具、娱乐企业，布局与迪士尼类似，都是在积极探索VR/AR/MR同娱乐、休闲落地结合的场景，预计MR/AR的大热能够助推其大IP计划，实现业绩增长，并且奥飞在AI方面的布局有望在智能玩具上实现突破。奥飞深度参与产业链投资，比如体感设备公司诺亦腾就有其投资。

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奥飞娱乐（002292）

一、公司简介

奥飞旗下拥有原创动力、狼烟动画、太极鼠等10多个原创动漫工作室，已打造出覆盖全年龄段的精品IP矩阵：其中包括面向K12人群的“喜羊羊与灰太狼”、“铠甲勇士”、“巴啦啦小魔仙”、“超级飞侠”、“开心超人”等IP；面向青少年以及全年龄段人群的“十万个冷笑话”、“端脑”、“雏蜂”、“镇魂街”、“贝肯熊”、“太极鼠”、“功夫料理娘”等IP。

除了不断打造并培育众多知名IP之外，奥飞积极进行泛娱乐全产业开发，目前已构建以IP为核心，集小说、漫画、动画、电影为一体的内容生态，以及横跨媒体、玩具、消费品、教育、主题乐园等板块的产业平台。

二、公司业务版图、布局情况

通过公司的参控股公司情况粗略了解公司的业务版图、布局情况。

公司是一家集团公司，旗下子公司、孙公司众多，就泛娱乐产业进行了广泛布局。

三、经营分析

1、主营构成分析

玩具销售为公司核心业务，在营收中占比57.5%，其次为影视类和婴童用品，公司绝大多数业务和产品毛利均较高。

16年境外市场营收较15年增长近一倍，公司境外业务发展良好，可能为公司带来新的增长机遇。

2、客户、供应商集中度

公司客户、供应商集中度低，这一点具有行业特色。

3、研发投入情况（这只能通过年报获取）

公司注重研发投入。

四、财务概况

1、历史业绩及最新业绩情况

公司业绩近两年有所下滑，尤其是17年一季度下滑近四成。

17年上半年业绩下滑明显

2、净资产收益率（ROE）/销售毛利率/资产负债率

近三年净资产收益率逐步下滑、资产负债率逐步增加，如同业绩表现一样显示公司近几年经营状况不佳。

公司销售毛利率近一年逐步下滑。

3、经营性现金流

公司经营性现金流不稳定，17年一季度主营业务经营收入为负值。

五、最近的公司新闻

关注公司人工智能相关业务的发展和海外市场拓展情况。

四、其他感悟

（一）加深理解了混合现实热点已来。今年以来，各大互联网公司都在抢占AR/MR设备中操作引擎这个关键和枢纽，相互之间发力不断，最直接的证明是各家直接为ＡＲ／ＭＲ打造了一套生态和操作系统，微软准备把HoloLens中的windows

holographic迁移到各个平台，尤其是win10对其进行全方位支持；苹果推出了新版ios+ARKit；google甚至直接做了一个全新的操作系统——Fuchsia来适配MR/AR设备，各家发言人都明确表示把MR/AR作为重要战略方向。说明MR热点已经来临，各家已经开始建立围城，招兵买马，加深了对煜全老师判断的理解。

（二）苹果生态会率先繁荣。这几天到几个开发者群里面看了看，讨论和使用ARKit的热情远远高于其他平台和引擎，并且王老师也是以苹果的ARkit为标志认为MR热点已经到来，凭借苹果的手机+ios，ARkit+应用的生态圈和相比于其他公司较低的使用门槛，我们认为苹果公司的MR/AR生态很大可能会率先繁荣，并且应该是以Iphone

8发售为时点。在Apple store里会出现一批好玩，有用的AR/MR应用。

心声：这篇文章只是作为我们低水平的研究分析，我本人持有部分分析公司的股票，仅供各位哨友进行参考。是李海鑫的帮助让我懂得对市场要有敬畏之心，更全面地去看待企业和投资，更明白自己对公司的理解还远远浮在表层。用李笑来老师的话说，我现在拿着火把穿过炸药库却不自知。这里再次感谢李海鑫，我们也会持续进步，争取呈现更高质量文章。