2021-12-20 “高杠杆”后续

三年前做了个小综述《X国高杠杆的成因与后果:VoxChina阅读笔记》,当时的研究已经发现高杠杆问题的核心在于国企和地方政府的债务,但这些研究并没有回答如此高的债务水平是如何形成的,以及在那之前什么机制导致债务出现指数增长。

学术文章所抽象掉的东西,有时候反倒更重要,比如财新周刊的封面报道“信用债塌方”,通过考察一个具体案例,让我们可以从直观上理解高杠杆的形成。具体而言,

  1. 资源、政策长期向国企倾斜,使国企在一定时间段内,面对经济波动时财务状况能够保持稳定,促成市场形成“国企神话”,形成高信用等级,维持债券的高需求。
  2. 这些财务上表现不错的国企,成为所在集团的融资工具,比如永煤发债募集的现金,被母公司豫能化占用。
  3. 豫能化进行大量低效率的投资,不创造收益的项目只能靠债务维持。更严重的是,豫能化连续三任董事长都要搞自己的项目,这种债务增长的速度远超借新还旧式债务膨胀的速度。
  4. 债权人尽调失职,对风险长期无视。某国有银行持有200亿债权,但对母公司侵占永煤资金的事情毫无察觉,不太容易想象,尤其是这一情况财新记者在爆雷后一周之内就可以摸清楚。所谓的“国企神话”,原本就需要债务、债权双方联手促成的。

用一句话概括,就是“预算软约束”的再一次上演,这次的差别是资源允许犯下更大的错。


这篇关于华夏幸福的报道,讲述民营地产企业与地方政府合作扩大杠杆的方式,当然资金链最终一定会断。

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