祖鲁法则:如何选择成长股笔记

前言 做领域内的专家

全神贯注于某一个拥有极有利前景的领域或行业。如何确定你正投资于一个拥有有利前景的企业?一个重要的标准就是,确保与整个市场的相对强度相比,在上一年这一行业的相对强度以及该行业中你所喜欢的股票的相对强度,都是非常高的正值。这是我经常核算的一项重要指标,以努力确保所有的一切都很正常,并且也没有什么公众不知道但内幕人士知道的可怕消息。这是通过比较预期的市盈率与预计的增长率而确定的。通常理想的做法都是确保预期的市盈率远低于增长率。仅仅考虑公司一年的增长,并没有太多的用处。该公司应当拥有合理的增长记录,这一点至关重要。它至少应当有过去两年的增长记录,以及两年的预期增长数据。过去三年的增长记录,以及一年的预期增长数据也可以接受。

另一个至关重要的标准是,确保现金流超过每股收益。在你分析公司的账户,并且发现其每股收益并没有得到现金的支持之前,太多公司的表现看起来都挺不错。然而它们的利润都是虚幻的。通过确保现金流总是超过每股收益,你就可以避开世界上许多的“安然公司”。

还有一个至关重要的标准是,确保董事们没有卖出他们的公司股份。超过一名董事卖出公司股份,就足以让我避开这只股票,不管那些统计数据看起来是多么令人印象深刻。相反,假如几名董事正在增持公司股份,这会是非常让人看好的信号。他们应该准确地知道企业正在发生什么事情,因此,看到他们将自己的钱放在自己能够掌控自如的地方,总是令人备受鼓舞。

总之,对于什么条件才能构成一只理想的成长股,必须有着坚定的认识。下面的特性对我而言非常有用:

● 强劲的增长记录;

● 乐观的未来前景及预测;

● 与预期的增长率相比,具有较低的市盈率;

● 远超过每股收益的强劲现金流;

● 适中而非过高的资产负债率;

● 在前1年拥有正的相对强度;

● 董事们增持公司股份。

第一部分 成长股概述

第1章 成长股的优势

投资的3大方法

1. 成长股投资法。选择具有良好成长前景的股票,并且在其每股收益(EPS)逐年增长的过程中,从复合效应中获益。

2. 资产状况投资法。当公司股票的价格跌破企业的潜在价值(一般由其净资产价值衡量)时买入,或者在更极端的情况下,当公司的股票价格跌破其流动资产净值的时候买入。

3. 技术分析法。不考虑相关公司的财务基本面,而是基于价格变动、动量及图表,来买入和卖出股票。

如何来计算某一股票的价值。简单地说,我的方法就是,假如相对于某一可比的增长水平,某一股票的市盈率比本行业其他公司的市盈率要低,或者是比整个市场的平均市盈率要低,那么,我就发现了它的价值。在其他条件都相同的情况下,相对于一家公司的增长率,其市盈率越低,这只股票就越有吸引力。

寻找成长股价值的方法,会带来一种投资的“双重效果”:价值异常得到修正时的短期收益,以及收益增长的复合效应所带来的长期利益。

同时请记住,在投资成长股时,更重要的是选择,而不是时机。

第2章 卓越成长股的特点

成长股的每股收益有时也会有所下降,因为在一定程度上,所有的公司都具有周期性。即使是最为出众的成长型公司,其每股收益结果也会受到经济状况的影响,但是与周期性股票相比,它们的波动性要小一些。

对经济影响最大的因素之一是利率的水平及其变动趋势。当利率下降时,周期性很强的股票通常会获益,因为只要时机合适,这将会刺激经济的发展。相反,在利率上升的困难时期,许多周期性股票的利润将大受影响。成长股则能更好地摆脱经济短期波动的影响。

选择正确的行业

在寻找成长股时,我最喜欢的行业是制药业、医疗保健业、传媒业、支持服务业、其他金融行业、酿酒业、酒吧和餐饮业,以及普通零售业。决定一家企业是否具备成为一只极好成长股的能力时,处于正确的行业类别是需要考虑的一个关键因素。

有竞争优势的公司

良好的公司管理能力

每股收益持续增长

我们决定,假如某些公司的每股收益在4年里连续增长,我们便会将其归类为成长型公司,而无论这种连续增长是历史上已经实现的,还是对未来的预测,抑或是这两者的综合。在实践中,这意味着假如一家公司的每股收益仅在过去的两年里增长,并且预期未来的两年里仍将增长,那么它就可以勉强进入成长股的名单。然而除此之外,还有一些需要满足的其他标准:

1. 过去5年中的每一年都必须有利润,任何一年的业绩都不能显示存在损失。

2. 假如在过去的某周期业绩有所退步,而随后的4个周期业绩在增长,那么它必须在过去的6个周期中最近的1个周期,已经实现(或者预期将会实现)其最高的正常每股收益。

3. 所有房地产行业的公司都要排除在外,因为它们是适用于资产状况投资法的公司,而不是成长型公司。

4. 必须有经纪人的预测。

5. 在周期性很强的建筑业、建材业的公司,以及那些位于汽车销售子行业的公司,仍然需要满足正常的增长标准。然而除此之外,在过去5年中的任何一年,从报告的业绩来看,公司必须未发生过损失,或是存在每股收益倒退的情形。最后的这条标准排除了这些行业中的大多数公司,但是留下来的少数公司,无疑都是真正的成长型公司。

〓投资大揭秘〓

1. 卓越的成长型公司拥有这样一种能力,即以高于市场平均水平的速度逐年增加每股收益。

2. 大多数成长型公司都存在于“新世界”行业,如支持服务业、制药业、医疗保健业、传媒业、电子和电气设备业、酿酒业、酒吧和餐饮业,以及普通零售业。

3. 几乎所有的公司在一定程度上都具有周期性。然而,处于周期性很强的行业中的公司,很少成为卓越的成长型公司。

4. 某一竞争优势,比如说强大的商业特许经营、专利或者商标名称,常常是伟大成长型公司的主要特征。

5. 一家公司克隆诸如一家商店、餐厅、疗养院,或者是室内网球设施的某一类活动,并且在全国甚至是在世界范围内开始更多这类分支的能力,将有可能导致每股收益的超常增长。

6. 管理才能是决定是否购买某一成长股的关键因素,但是很难对其加以判断,所以最好先做算术。

7. 尽量找出那些每股收益年增长率至少达到15%的公司。在某一困难的年份,可以忽略微小的后退,但是15%是要达到的正确平均水平,以这种速度,每5年每股收益就会增长一倍。

第二部分 选择成长股的7大标准

第3章 第1大标准:市盈率相对盈利增长比率 PEG

市盈率相对盈利增长比率仅适用于成长型公司。PEG>1不具有投资价值,0.5<PEG<1可以考虑投资,PEG<0.5非常具有投资价值。

另外一个有用的指标,是股利支付的水平及其预测。假如股利一直在稳步增长,随后仅仅能勉强维持以前的水平,那么这可能是一个有意义的信号,表明公司的未来存在麻烦。相反,假如股利的增长在加速,这显然是一个看涨并且有把握的信号。

在研究经纪人综合预测的细节信息时,有几点值得特别注意:

1. 假如存在许多与该公司相关的经纪人(比如说5家或更多),其预测偏离平均预测的标准差很小,那么综合预测以及市盈率相对盈利增长比率的预测可靠性显然会增强。这16家经纪人对麦德华公司的预测就让人觉得非常舒服。然而请当心旅鼠效应(lemming effect)。假如已知有一家享有声望的一流经纪人专门研究某一行业,并对其中的一家公司作出了预测,对于在一家较小的公司工作的分析师而言,依据更详尽的研究来进行判断,显得非常有诱惑力。

2. 该公司自己的经纪人的意见,在前景说明(Outlook statement)上方的表格中会以粗体字突出显示。正如在麦德华公司的案例中一样,假如讨论中公司经纪人同巴克莱银行和潘缪尔·戈登公司一样享有声望,我就会特别注意该公司经纪人的预测。该公司的经纪人应当拥有更多的信息,并且不太可能冒险给出过于乐观的预测,从而令公司尴尬。

3. 经纪人预测的日期也至关重要。假如突然发生公布实际业绩或者是盈利警告这类事件,那么就应该排除这些预测。在计算预测的时候,对余下的预测应当按时间长短进行加权。

4. 所有经纪人的买进、持有、卖出、跑赢大盘、增持以及减持的建议,可以清楚地表明一只股票受欢迎的程度。你可以看到麦德华公司的综合预测是谨慎买入。

5. 加号和减号的意思是,与以前的预测相比,预测的特定元素是在升级还是在降级。假如没有符号,该预测的元素要么维持原来的状况,要么完全是一种新出现的元素。

6. 1个月以及3个月的总体变动显示在表格页的底部。读者应密切关注这些数字,因为它们可能表明新闻报道是维持肯定的态度,还是开始转向否定。

避开市盈率过高的股票

就其市场评级而言,任何市盈率非常高的公司,都是在透支未来的时间。增长率迟早会放缓,并且市盈率将会下跌到一个更为正常的水平,然后回到某个平均水平,甚至是低于平均值的一个水平。

〓投资大揭秘〓

1. 市盈率是一个一维的衡量指标。更有意义的是市盈率相对盈利增长比率,它表明的是一家公司的市盈率与其预期每股收益增长率之间的关系。

2. 市盈率相对盈利增长比率是通过用一家公司的预期市盈率,除以其估计的未来每股收益增长率而得。不管是预期市盈率还是预期的增长率,都应该基于未来12个月的滚动数据来加以计算的。

3. 1996年年初,市场的平均市盈率相对盈利增长比率大约等于1.5。市盈率相对盈利增长比率的值大于1.5的股票没有吸引力,介于1.0到1.5之间的股票没有很强的吸引力,而假如这一指标的值小于1.0,这类股票会引起投资者的强烈兴趣。

4. REFS只会将市盈率相对盈利增长比率指标赋予成长型公司,它们必须有至少4年的连续增长,不管这种增长是历史上的,还是预测的,还是两种情况的结合。它们也必须满足第2章的一些其他的标准。

5. 当市盈率处于12~20倍的区间内,并且每股收益的年增长率较高,处于15%~30%之间时,较低的市盈率相对盈利增长比率才能发挥最好的作用。

6. 拥有较低市盈率相对盈利增长比率的股票,兼具进取性与安全性。进取性来自于市盈率向上变化的可能性,它对股票价格的影响常常要大于每股收益的增长。拥有较低市盈率相对盈利增长比率的股票之所以具有安全性,是因为它们能够应对实际的每股收益增长率偏离预测,从而令人略微失望的情形。例如,假如一家公司的每股收益增长率最终只有20%,而不是预期的25%,并且,如果预期的市盈率倍数在低水平时,比如是15,那么相对而言这些股票的价格仍然很便宜。

7. 只有首先让成长股处于对等的状况,才能够对它们进行相互比较。在滚动的未来12个月的基础上,来展示它们的成长统计数据(市盈率、市盈率相对盈利增长比率、收益增长率以及股利收益率),就可以实现比较的目标。并且这样比较还有额外的吸引力,即比较是最新的,也是动态的。

8. 为了降低经纪人预测误导你的风险,应当加倍核实年度报告以及期中报表,以找出董事长究竟作出了哪些有关未来前景的陈述。对新闻剪报及REFS公司条目中的简明新闻,也要加以核实。

9.无论何时,只要有可能,也要核实个别经纪人的预测,因为它们构成了经纪人的综合预测。这些信息在REFS中都可以利用。

假如大量经纪人的预测仅仅略微偏离平均的预测,那么这种情况会让人感到欣慰。尤其要注意目标公司经纪人的预测,以及较新的预测。

注意对预测进行修正,尤其是在有关该公司的新闻开始恶化的情况下。

10. 永远要注意每年的税金。有时候税率的上升可能会掩盖真实的增长,因为它会减少某一特定年份的每股收益。

11. 在一次熊市中,预期市盈率超过20的股票更为脆弱。高市盈率(以及证明其合理性的高每股收益增长率)最终会回归到正常水平。这些股票或许不得不努力站稳脚跟,所以投资者应当避开市盈率倍数过高的股票。

第4章 第2大标准:现金流

为了得到一家公司的现金流数据,你需要将折旧这一类不需要现金支出的项目加回到利润上去。一家公司的股价与现金流比率(price-to-cash flow, PCF),可以用该公司的市值除以其现金流量计算得到。

强劲现金流的优势

1. 未来的股利是否安全。

2. 流动性和负债的大致变动趋势。现金流是偿付债务和改善流动性的基础。除非现金流表现强劲,否则公司的负债将会增加,并且流动性状况也会恶化。

3. 一家公司是否过度扩张营运。每股收益迅速增加,而现金流却在萎缩,这一事实或许表明该公司过度扩张营运。例如,存货及应收款项的增长可能占用了过多的资金。反之,这也会让人产生如下的疑问:公司的信贷政策是否过于宽松,或者客户是否无力付款。

4. 未来的扩张计划及资本支出计划能否从公司内部获得资金支持。

构建基于现金流的筛选标准

在实践中运作良好的一条筛选标准要求较为宽松,只需要上一报告年度的每股现金流超过每股收益,并且在过去5年里,平均的每股现金流超过平均的每股收益即可。

资本支出与企业持续经营能力

那些吞噬股东现金的公司,也可以称为“现金老虎”(cash-guzzlers)。以我的经验来看,它们很少对投资者有利,所以应该避开那些在过去5年中,资本支出超过其现金流的公司。寻找那些现金流远超过资本支出的公司,以确保公司给股东留下一些真正有价值的东西。

〓投资大揭秘〓

1. 现金流比收益更难伪造。

2. 低股价与现金流比率本身并不能表明一家公司拥有强劲的现金流。这一比率仅仅告诉你,与现金流相比,这些股票是便宜还是贵。

3. 为了给下列项目提供资金,健康的现金流是必需的:

1) 偿还任何贷款;

2)未来的资本支出;

3)支付普通股股利;

4)回购市场上的普通股。

4. 现金流可以帮助表明:

1)流动性及负债的变动趋势;

2)未来的股利是否安全;

3)一家公司是否过度扩张营运;

4)未来的资本支出能否从公司内部获得资金支持。

5. 对市盈率相对盈利增长比率较低的股票而言,还有一个简单的筛选标准,即确保上一报告年度的每股现金流超过每股收益,并且在过去的5年里,平均的每股现金流也超过平均的每股收益。

不管怎样,从迄今为止我们所检验过的8段各为6个月的时期来看,这一筛选标准的效果甚微。然而,现金流筛选标准可以让人更为安心,并且我们可以预期,它在熊市中的表现会更出色。

6. 在投资中,应当避免每股资本支出常常超过每股现金流的“现金老虎”公司。对成长股而言,高所有者收益是一条非常可取的标准

第5章 第3大标准:相对强度

是在上一年和上一个月,某一股票价格相对于市场的强弱。有一个非常有诱惑力的想法就是,人们认为最近表现弱于市场的股票会具有最大的增长潜力。然而在实践中,表现最好的股票常常是那些已经战胜市场,并开始以胜利者姿态行事的公司。作为第三条筛选标准,相对强度必须满足两个要求。首先,它在前1个月必须为正值(即便是0.1%也足够了),其次,在过去12个月它必须既为正值,又高于前1个月的相对强度数字。 在熊市中,相对强度筛选标准或许不是这么有效,因为投资者常常会陷入恐慌,并且不考虑股票的潜在价值而匆忙获利了结。

第6章 第4大标准:管理能力

假如一家公司的管理层企图欺骗你,所有的牌都会按照对它有利的方式来堆叠,记住这一点很重要。

1. 成熟公司的每股收益增长率记录,是判断管理层能力的最好方法之一。

2. 对于不那么成熟的公司,每股收益的增长率非常重要,但是这一记录或许不够长,不足以判断管理层的能力。

3. 假如管理层有意要欺骗投资者,他们就会按照对他们有利的方式来行事。投资者应当尝试从以下方面获得对一家公司的总体印象:

1) 年度股东大会;

2) 年度报告;

3) 董事会的构成;

4) 首席执行官的外事活动及生活方式;

5) 是否实现预期的利润;

6) 顾问的水准。

此外,雇员的态度有可能也很能说明问题。电话应答是否迅速,员工是否拥有一种使命感,并且为他们的公司感到骄傲?

4. 任命一名新的首席执行官,有可能预示着一家公司命运的重大改变。阅读剪报和公司简介,并且尝试查明新的首席执行官在前一任期提高每股收益的记录。

5. 在选择股票时,董事们的股份交易也是一个很有用的信息。特别是当大批的董事买入公司的股票时,是一个极强的看涨信号。

董事的地位以及剩余股份的增加或减少,也是应当考虑的因素。请注意,回顾起来,收盘之前的交易常常看起来非常的精明。

6. 对于过去12个月里的首席执行官变动,以及过去6个月的董事交易,REFS每个月都会给出全面而详细的信息。

第7章 第5大标准:竞争优势

一家公司的竞争优势是支撑其未来收益的基础,并且它还能增强盈利预测的可靠性。某些时候它被称为“一种商业特许经营”(a business franchise),竞争优势可能来自以下几个方面:

1. 顶尖的商标名称

我脑海中闪现的,是可口可乐、麦当劳、马莎百货(圣米高[St Michael]品牌)以及索尼这类公司的名字。

2. 专利或版权

许多年来,葛兰素威康公司(Glaxo Wellcome)的善胃得(Zantax)一直都是一个很好的例子。如今,随着来自世界各地有线电视和卫星电视需求的增长,唱片、书籍和电影的版权都具有巨大的价值。

3. 合法的垄断

水务公司和电力公司受到免于竞争的保护,但是它们也会受到管制。电视公司,比如说卡尔顿公司(Carlton)以及格拉纳达公司,拥有价值巨大的特许经营权,尽管在更长的时期,它们也需要重新获得许可。

4. 在某一行业的支配地位

像《华尔街日报》和《金融时报》、微软、迪士尼和能多洁这样的企业,就是典型的例子。

5. 拥有在某一利基市场[1]确立的地位

德鲁克控股公司就是这类高质量英国公司的一个最好例子,它专注于这样一个利基市场——电子压力装置、测力装置及温度校准装置的制造及销售。从图7-1可以看出,德鲁克公司一直是一只极好的成长股。

1. 某一竞争优势可能来自:1) 顶尖的商标名称;2) 专利权或版权;3) 合法的垄断;4) 在某一行业的支配地位;5) 在某一利基市场建立的地位。

2. 对某一竞争优势的真正考验,是进入某一行业的壁垒。正如沃伦·巴菲特所说的:“对一家企业最真实的考验,就是一名竞争者可以造成多大的损害,即使他在回报方面很无知。”

3. 大多数的成长型公司,都可以在发展顺利的行业找到。传媒业、制药业以及支持服务业就是极好的例子。相反,船舶制造业、重型机械工业以及纺织业的发展困难重重。

4. 进行行业比较,是考察一家公司竞争优势的极好的计算方法。尤其是运用资本回报率和利润率指标,都很能说明问题。大多数卓越的成长股都拥有一个较高的运用资本回报率,以及良好的利润率。

5. 在计算运用资本回报率时,REFS会扣除无形资产。因此,在衡量一家公司营运资产的运营效率时,就可以保持前后一致。

6. 为了计算运用资本回报率,你只需要知道税前利润、营业外项目、应付利息及应付股利的数据,并将其表示为该公司在业务中所使用的资本的百分比。在业务中所使用的资本,等于所有的普通股股本及优先股股本、准备金、所有种类的负债及融资租赁债务、少数股东权益及备付金的总和。

7. 运用资本回报率总是应当和当前的借款成本进行比较。

8. 应当密切关注运用资本回报率的趋势。运用资本回报率的下跌,可能暗示着一家公司正在失去其竞争优势。

9. REFS正在考察将投资回报率当作一个额外统计指标的可行性。投资回报率指的是与已投资的资本成本相比,一家公司所享有的回报率。

10. 利润率是衡量一家公司竞争优势的另一个算术指标,对于它有如下几点需要注意的地方:1) 极高的利润率会招致竞争;2) 极低的利润率会增加投资的风险;3) 利润率的重大变动,常常是高管人员变动的结果;4) 利润率较低的行业,现有的状况难以改变;5) 利润率的任何重大改善,通常是由于某种产品或服务的增强,这些信息都可以通过与管理人员谈话,以及研究经纪人的通告、新闻剪报和公司年度报告加以识别;6) 起伏较大的利润率记录,通常暗示着一家企业容易受到定期价格战的影响,也可能是在周期性很强的行业;7) 在考察一家公司的利润率时,应当将它与其他同类公司的利润率,以及行业的平均水平进行比较;8) 利润率的趋势至关重要。利润率的下跌有可能是第一个及唯一的一个警报信号,它表明一家公司正在丧失其竞争优势。

第8章 第6大标准:财务状况

资产负债率

作为一般性指引,超过50%的资产负债率可能是引起关注的一个原因,尤其是在一家公司的短期借款占很大比例的情况下。资产负债率很高的一家公司,更有可能满仓投资,并且在经营中也更可能全心投入,因而与未负债经营的公司相比,它更容易受到损害。尤其是在以下这些情况下:

1. 任何拥有较多借款,包括银行借款及其他短期借款的公司,很可能对利率的变化非常敏感。

2. 资产负债率较高的一家公司可能会非常脆弱,并且有可能在一次流动性危机中彻底失败,特别是在它的大多数借款都是短期借款的情况下。比如当一阵大风正在席卷世界金融市场的时候,但银行里却没有可替代现金的东西。

3. 资产负债率较高的公司,其业绩倾向于放大潜在的趋势。所有的股东资金都用于投资,并且进一步的大量借款,会导致该公司疲于履约,因而容易受到市场行情的影响。对股东而言,当企业正在恢复的时期,高资产负债率可能是一个巨大的优势,但是在更艰难的时期,这种情形则会相当不利。

4. 一家拥有高资产负债率的公司,显然更不能准备好应对未预期的状况,比如一次大型罢工,或是一次突然的经济衰退。

我曾给投资者如下的建议:假如一家公司的资产负债率超过了其净资产的50%,应当避免将这类公司作为投资对象。

4种辅助投资工具

速动比率>1,流动比率>2,利息保障倍数(正常的息税前利润/每年的利息总额=利息保障倍数)>7.7,股利保障倍数(正常的历史盈余/应付股利的净值=股利保障倍数)>2。

〓投资大揭秘〓

1. 超过50%的资产负债率有可能是让人担心的一个原因。然而,假如公司的现金流确实强劲,并且资产负债率也在迅速下降,投资标准也可以略微放松。

2. 速动比率表明的是可以迅速变现的资产保障流动负债的能力。因此,它是通过用流动资产减去存货和在产品,并将这一结果除以流动负债计算而来。一般而言,应当寻找速动比率超过1的公司作为投资对象,但是请记住,许多零售企业能够以更低的速动比率来维持经营。

3. 流动比率与速动比率类似,但是它包括了存货和在产品。因此,它会比速动比率高。流动比率大于或等于2,通常是一家企业财力较强的标志。

4. 利息保障倍数衡量的是一家公司用年利润持续支付其借款利息的能力。较低的利息保障倍数,或是正在恶化的利息保障倍数,有可能是一个危险信号。

5. 股利保障倍数表明的是该公司的历史股利受到其盈余保障的程度,并不考虑一次盈余的全额分配可能引起的与预付公司税相关的后果。

6. 卓越的成长型公司能产生现金,而且通常看起来现金非常充裕。因为有可能找到满足所有的成长标准,并且拥有良好资产负债表的股票,所以没有必要去冒额外的风险,去投资负债很高、现金流短缺,并且资产负债表也很糟糕的公司。

第9章 第7大标准:每股收益

1. 每股收益的加速增长需要一段时间,才能反映在某一股票的价格之中,因为从数据上来看,增加的每股收益要被吸收到股票价格之中,并且更高的增长率所导致的市盈率的提高会使股票价格上涨的数字成倍增加。

2. REFS中的表格清楚地表明了每股收益增长率的趋势。对于加速增长的每股收益,连接每股收益估计值的虚线向上急剧倾斜,而当每股收益减速增长时,这一虚线会向下倾斜。

3. 要想察觉那些每股收益正在迅速增长或增长停滞不前的公司,阅读REFS中有关经纪人综合预测变动的月度表格,是一种理想的方式。

4. 假如有可能,投资者应当核实相关经纪人的预测,尤其是该公司经纪人的预测,因为它有可能最为可靠。

5. 当一家公司开发出一种可以被克隆的成功经营模式时,其每股收益常常会加速增长。

6. 新发行的证券,是寻找拥有可克隆模式的年轻公司的好地方。

7. 投资者总是应当密切关注销售同比。假如这些数字开始下降,该公司可能遭遇到过度的竞争。

8. 避免投资于那些拥有可克隆的经营模式,但是没有盈利的公司,以及那些预期的市盈率超过20倍的公司。假如你为公司未来的增长付出了过高的代价,你最终的回报也会相应地少那么多。

第10章 成长股选择的其他标准

回购股票的公司

1. 它表明公司内部董事会的信心,并且它通常暗示着该公司的流动性很强。

2. 当市场上的部分股票因购买计划而中止流通时,该公司股票的供给会紧缩。

3. 回购股票通常能提高收益。

新变化可称为额外优势

1. 新的管理;

2. 新的技术或新的产品;

3. 该行业整体所发生的新事件,包括新的立法;

4. 新的收购。

投资大揭秘

1. 市值较小,位于3000万英镑到2.5亿英镑之间的公司,整体上更有可能跑赢大盘,当然其表现也更有可能超过富时100指数中,它们的那些行动笨拙的弟兄们。在发展的途中,成功的公司常常会得到追踪基金的帮助,因为这些公司会晋升到更高级别的指数中。

2. 支付股利的公司更可取。股利可以扩大股票潜在购买者的范围,并且它还能进一步反映董事们的信心,或者是公司未来的前景。

3. 假如一家公司在回购自己的股票,这通常是一个极强的看涨信号。它表明董事们的信心,并且暗示着该公司的流动性较强。并且,一家公司回购股票的行为,会紧缩其股票供给,而这通常会提高收益。

4. 某样新东西是一项具有吸引力的加分因素。它有可能来自于新的管理,新的技术,某一行业中的新事件,或者是新的收购。

5. 较低的股价与销售额比率,是一项具有吸引力的投资特征。在与其他公司比较股份与销售额比率时,还应当考虑一家公司的资产负债率的水平。

6. 一家公司业务的性质,也是一个关键的因素。例如,经销商的利润率较低,因而倾向于拥有较低的股价与销售额比率。

7. 许多极好的成长型公司在数年里都有较高的股价与销售额比率。对一只成长股而言,具备较低的股价与销售额比率,并非是一条强制性要求,它是一项具有额外吸引力的价值特性。

第11章 全方位评价成长股

强制性标准

1)相对较低的市盈率相对盈利增长比率界限,比如控制在0.75。

2)预期的市盈率不超过20倍。市盈率的区间最好是在10~20倍之间,并且预测的增长率最好是在15%~30%之间。

3)强劲的每股现金流,不管是在上一报告年度的数字,还是5年的平均值,都能超过每股收益。

4)现金余额是正值,或者资产负债率低于50%,除了在特殊情况下(比如说拥有巨大的每股现金流,或者是在主要资产即将销售的时候)。

5)前12个月的相对强度较高。

6)拥有某项竞争优势,常常可以从高运用资本回报率和良好的营运利润率得到证实。

7)没有大批董事在卖出公司的股票。

2. 可选择使用的标准

1)正在加速增长的每股收益,尤其是当它是克隆经营活动所引起的时候。

2)大批的董事在买入公司的股票。

3)位于3000万~2.5亿英镑之间的小市值。

4)有股利收益。

3. 加分标准

1)低股价与销售额比率。

2)某样新东西。

3)低股价与研发支出比率。

4)合理的资产状况。

很少的股票能够满足所有的强制性标准和令人满意的标准。或许某只股票的确能很好地满足几乎所有的标准,但是有可能仅仅因为某一条标准而落选。在这一类情况下,有必要稍微作出一点让步。

第三部分 用成长股超越市场

第12章 投资组合管理

1. 很难评价单个股票吸引力的排名,而且这没有任何的实际意义。从本质上来说,投资追求的是平均收益,并且常常会伴随着惊喜。

2. 通过若干股票来分散风险非常重要。假如我所有的蛋都放在我最好的选择——商业邮件集团这只篮子里,结果将相当地令人失望。的确,到4月份的时候,商业邮件集团的股票价格几乎没有上涨,而在5月份,也只是步入正轨。

3. 尽管你知道,拥有低市盈率相对盈利增长比率的股票,很可能发生一种状态的改变,但是你从来不知道,这些股票何时才会上涨。不管你对一只特别的股票有多喜爱,决不要在上面押上全部赌注。

4. 拥有低市盈率相对盈利增长比率的股票可以提供安全边际,这可以通过高富诺集团的例子加以说明。该公司在1996年2月宣布的中期业绩令人失望。每股收益的增长率由预计的47%,放缓到了大约25%的水平。然而,在迅速复苏之前,股票价格只下跌了一点点,因为相对购买时要求不高的市盈率而言,25%仍然是一个非常大的数字,并且它也远高于增长率的平均水平。

5. 8只当选股票的平均预期每股收益年增长率是25.75%。因此可以认为,在这6个月里,每股收益的增长说明了股票价格涨幅为12.87%,余下的来自于市盈率状态的改变。这种双重效应,是购买低市盈率相对盈利增长比率股票的主要好处。

6. 购买具有低市盈率相对盈利增长比率的股票,还有一个吸引人的地方,即使在股价大幅上涨之后,它们看起来常常还是比较便宜。例如,JJB体育用品公司、商业邮件集团和帕瑞提集团,仍然位于市盈率相对盈利增长比率低于0.8的公司之列,并且在1996年3月,独立保险公司的5名董事以超过460便士的价格,买入了更多的公司股票。

沃伦·巴菲特也注意到其他两个会促使他卖出股票的原因:

1. 与基本事实所表明的情况相比,市场认为一家公司的价值更高。(唯一的例外,是一种核心准合伙持股关系。)

2. 当资金需要投资于“价值被低估的程度更高”的某一证券时。

根据市场条件调整持股

明确相对强度变化的原因

找到原因再止损

〓投资大揭秘〓

1. 大多数私人投资者的投资组合应当包括大约10~15只股票,对于规模相当大的资金而言,所包括的股票数目可以增加到大约30只。

2. 不要在一只股票上下赌注。基于成本来计算,投资在一只股票上的最大比重大约是15%。

3. 尽可能地充分利用个人股本投资计划,并且确信你每年都吸收了你的年度资本收益免税额度(在英国,1996年是6000英镑),即使你仅仅是通过暮购朝售做到这一切。

4. 让利润持续增长,并且阻止损失扩大。

5. 当情况发生改变(比如该公司的内在价值不再以必需的速度增长),市场给予该公司过高的一个市盈率相对盈利增长比率(比如说市场平均水平的80%),或者是资金要投资给更好的、更多价值被低估的股票时,你就应当卖出这些股票。请记住,由于存在一笔极巨大的潜在资本收益税,将市盈率相对盈利增长比率的卖出界限扩展到市场平均水平是可取的,但是不要超过这一界限。

6. 在一本分类档案中记录下你的投资,并且定期根据富时精算全股指数来衡量其表现。假如经过一段时间,比如3年或者更长的时间,你发现你并非正在战胜市场,就应当考虑通过单位信托基金或者类似的形式,将你投资组合的管理授权给一名专业的基金经理。

第13章 牛市和熊市

第一个要点,是仅仅将可以冻结,并且不会突然需要的“耐心资金”(patient money)用于投资。第二个要点,在留有一定安全边际的情况下,系统地购买股票,并且长期持有。

下面所列出的一些提示,或许有助于警告你,一次熊市即将到来:

1. 人们通常认为,现金是非常不受欢迎的一项资产。结果,机构投资者和私人投资者的现金余额通常都保持在极低的水平。美国的基金经理很好地描述了这种心情:“现金就是垃圾。”

2. 很难发现价值。平均的市盈率相对盈利增长比率将会达到1.5或更高的水平,并且与其资产价值相比,很少有股票(假如存在任何这类股票的话)的价格存在大幅的折扣。

3. 平均的股利收益率将会处于历史上极低的水平。

4. 利率通常即将上升。当然,它们下降的概率也将会最小。

5. 投资顾问对市场一致看涨,并且投资者普遍感到乐观。

6. 新股大量发行,并且其质量越来越差。对投资者而言,每次新发行股票的基本面并不是那么重要,他们更关心的是能够得到多少股股票,以快速转手获利,并且准备好下一次的发行认购。

7. 董事买入数对董事卖出数的比率已经下跌到历史上的低水平。

8. 股票将不能对好的业绩有所反应——即使对那些表现超过预测的公司而言,情况也是如此。这表明市场处于疲惫状态,并且只剩下了很少的购买力。

9. 市场将是鸡尾酒会和宴会上人人谈论的话题。报纸和杂志上留给投资的篇幅越来越大,也可以证实人们对股票和信托基金的热情。(因此,当听到在1996年7月的《读者文摘》有这么一个封面故事,声称“任何人都可以”从股票市场大赚一把,实在是令人担忧。)

10. 当市场中超过75%的股票价格一直高于其长期的平均水平,假如接下来满足条件的股票数目降到了75%以下,这通常是一个熊市即将到来的技术信号。

11. 平均而言,从估波指标给出最后一次买入信号以来,会经历大约4个月的时间,在这段时间内(基于过去的10次买入信号的)平均收益大约等于30%。然而,有一次的收益仅仅只有8%,所以不要太过于依赖平均的预期。

12. 广义的货币供应量通常正在紧缩。

13. 市场领导力量将会发生重大改变。在牛市的顶峰附近,周期性股票通常表现较好。

牛市和熊市的特征

关于牛市和熊市,有一些需要说明的观点:

1. 牛市持续的时间要比熊市长,但是在剧烈的熊市中,大量的资金有可能在极短的时间内损失掉。例如,在1973-1975年,英国股票市场价值的75%都蒸发了。

2. 在牛市的一次重大调整和小型熊市的一次重大调整之间,并不存在真正的区别。纯粹的技术分析者会认为,在1987年的大崩盘之后,市场已经恢复,并且超过了其以前的高点,表明牛市仍然完好无损,而1987年所发生的事件,仅仅是一次重大的调整。

一次重大的熊市则不同——持续至少9个月的一段很久的时期,并且有些时候时间长达2~3年,在这段时期看跌的情况盛行,而投资者则希望自己身处别的什么地方。

3. 在20世纪80年代,全球市场似乎在同步变动。在1987年大崩盘之后的那些日子里,华尔街某天下午的暴跌,将会在第二天对东京市场产生冲击,而这又会接着降低次日早晨伦敦市场的开盘价。但是不到5年之后,日本股市的市值减少了超过一半,而华尔街和伦敦市场都达到了空前的高点。

在最终的分析中,没有哪个主要的国家能够孤立地获得成功。假如世界经济陷入深度衰退,每个主要的股票市场无疑都将受到影响。然而在今天看起来,个别的一些股票市场确实有更大的上涨空间,即使全世界其他的主要市场正处于下跌的趋势之中。

4. 牛市和熊市都包括几个不同的阶段。在熊市的开始,通常会有一次暴跌,在这一过程中,经济状况仍然较为乐观。随后经济状况开始恶化,但是市场出现了超卖。接着有一次大反弹,这次反弹非常有力,足以使大多数的投资者相信市场已经触底。接着,经济新闻变得很可怕,投资者陷入恐慌,并且愿意以任何价格卖出。当螺旋式下跌自动推进时,市场急剧下跌。最后的这个阶段仅仅是结束,并且已经准备好作为下一次牛市的出发点,在这个时候,投资者放弃了对未来的所有希望。第一个积极的信号,将会是股票价格不再会因为坏消息而下跌。

〓投资大揭秘〓

1. 仅仅将不会突然需要的“耐心资金”用于投资。

2. 在留有安全边际的情况下,系统地买入股票并长期持有。而且,对股票的选择远比时机更为重要。

3. 有一些迹象或许能帮助你察觉到何时市场将转而下行。本章详细列出了这些迹象。

4. 假如市场前景看起来确实很糟糕,并且在你的耐心资金中,投资的比重正让你睡不着觉,那么你应当将投资减少到能让你睡着的水平。然而,你可能会轻易犯错,因为牛市常常是在忧虑之中上行,所以不要将你的长期投资减少到你耐心资金的50%以下。

当你卖出股票时,选择那些具有最高的市盈率相对盈利增长比率的股票,以及最不能满足你所有投资标准的那些股票。以这种方法,你可以改善你的流动性,并且降低你投资组合的平均市盈率相对盈利增长比率,这反过来又将增加你的安全边际。

5. 估波指标是表明牛市即将来临的最可靠的信号之一。

第14章 科技股,成长股不可或缺的组成部分

假如你决心投资研究及概念股,下面是我所建议的一些指导方针:

1. 避免投资于拥有巨大市值的概念股。即使它们能获得成功,它们的股票价格要站稳脚跟,还有太多的事情要做。

2. 避免投资于没有销售,并且看起来有数年都没有盈利的概念股。请记住,利润从来不会突然出现,就算这种事情真的发生,你或许还必须等待好长的时间,才能弄清楚你的投资。

3. 避免投资于一直在违背其诺言的概念股。延迟产品的实现和商业应用,都是令市场讨厌的事情。

4. 确保概念股在未来数年的资金都十分充足,这样接下来的两次股票发行,将不会过度压低股价。

5. 将投资于概念股看作在进行一系列的赌博。所有这类股票都是风险大的赌注,所以要寻找胜算高的对象,并且下不止一个赌注。假如市值相对较小,并且股票的价格并未大幅折价,那么你在每个赌注上的胜算将会提高。假如该公司未来有望盈利,并且不需要另外一次股票发行,就能有充足的现金流持续经营下去,那么每个赌注的胜算也会提高。

费雪的评价方法

‖股价与销售额比率‖

费雪的第一个衡量指标,是股价与销售额比率:该公司的总市值,除以其过去12个月的销售额。费雪建议,避免投资股价与销售额比率超过1.5的股票,而应积极找出股价与销售额比率低于0.75的公司。他在书中清楚地说明,高股价与销售额比率很危险,而低股价与销售额比率则可能极具吸引力。有关股价与销售额比率的更多细节,参见本书第10章。

‖股价与研发支出比率‖

费雪的第二个衡量指标,是股价与研发支出比率,它等于该公司的市值除以其过去12个月的研发支出。他建议购买股价与研发支出比率为5~10的公司,并且避免投资股价与研发支出比率大于15的公司。

费雪认为,股价与销售额比率是更有力的衡量指标,但是他使用股价与研发支出比率,来作为额外的核对措施,以确定一只股票是否是值得买入的对象。例如,从股价与销售额比率来看,似乎有一点贵的一家科技公司,假如它的股价与研发支出比率非常吸引人,那么它仍然会具有吸引力。相反,一家拥有吸引人的股价与销售额比率的公司,或许没有在研发上支出足够的资金,这有可能是令人担忧的原因。

研发支出资本化的另外一个不利影响是,它会提高该年的每股现金流。不仅没有减少现金流,相关的研发支出还被加到了资本支出上。为了更好地描述这一类的科技股,我建议将资本支出从现金流中扣除,以给出沃伦·巴菲特著名的每股“所有者收益”的简略版。

‖利润率‖

费雪的方法对这样的一类公司最适用,即在通常的情况下,相对其竞争者拥有明显优势的公司。在研究公司的股价与销售额比率与股价与研发支出比率之后,费雪的第三种措施,是对公司的利润率进行极为仔细的研究,因为它是将销售额转变成实际利润的基本要素。当一家公司从一次阵痛中复苏,并且假如这一切能够发生,那些利润就再次组成了计算市盈率的基础。当这家公司从黑洞中出来的时候,其股票价格接下来会开始上涨,而且这种上涨常常较为显著。

在美国,对利润率的分析更多的是一种精密科学,因为公司的管理层倾向于和投资分析师进行更自由的对话。费雪就进行利润分析的最佳方法提出了一些建议,但是必须牢记在心的是,他当初是为美国市场而撰写的《超级强势股》。尽管他有关利润的方法很难模仿,但也值得仔细研究他的建议,以理解他的想法。关键点如下:

1. 费雪寻找拥有不公平优势的公司,这种优势有可能产生于分配、规模、商业秘密、品质形象、低成本基础,或者是大幅提前交货。从本质上来说,费雪的意思是找到一种竞争优势。快速核实这一点的最佳方法之一,就是将该公司的利润率与其行业中所有其他类似公司的利润率,以及该行业的平均水平进行比较。

2. 为了确定利润率,费雪建议询问管理层,他们预期公司当年及今后的利润率是多少。在美国,管理者常常会以一种坦率和公开的方式告诉你有关内容。费雪接着建议,询问他们打算如何实现这些目标,是通过更加有效率的制造产品计划,更低的成本,还是其他诸如此类的方法。答案的质量有时候能提供一条线索,即一个管理层规划的可信度如何。

3. 费雪建议,对于公司声称仅仅通过把原来的事情做得稍微好一点,就能提高利润率的说法,应当持怀疑态度。他建议,应当特别留心首席执行官的业绩记录,尤其是与他们前任公司的利润率和利润相关的记录。

4. 他特别重视市场占有率。市场占有率越大越好。

5. 最后,对于仅仅通过国内的标准来判断利润率的危险,费雪提出了警告,国际竞争或者是来自这方面的威胁,也是应当考虑的因素。

〓投资大揭秘〓

1. 有5种主要的科技股:

1) 领先的知名公司;

2) 立志成为领导者的公司;

3) 拥有产品和利润的小公司;

4) 研究及概念股,它们目前还没有利润,常常也没有已经得到证实的任何产品;

5) 价值暴跌的公司。

2. 评价5种不同类型科技股的方法也有所不同:

1) 领先的老字号公司

要求使用传统的方法——竞争优势、市盈率倍数、增长率、现金状况及长期前景,都是重要的衡量方法。

2) 正在上升的领导者

和领先者同样的方法,但是应当更多关注该公司在其行业中的位置,它的行动方案及流动性。避开那些市盈率过高的股票。

3) 小公司

通常的投资衡量方法都适用,但是需要更加地谨慎。寻找拥有低市盈率相对盈利增长比率的公司,避开市盈率过高的股票,并且更加重视现金流和流动性。

4) 概念股

我建议的指导方针如下:

① 避开拥有巨大市值的公司;

② 避开当前没有销售的公司,以及已经数年没有盈利的公司;

③ 避开那些管理层总是违背其诺言的公司;

④ 确信公司的资金充足;

⑤ 把投资概念股当成是一系列的赌博。在每一次的赌博中,你应当试着通过遵守上述的准则,来提高自己的胜算。

5) 价值暴跌的公司

等待一家公司出现阵痛,并且寻找看起来很有可能复苏、其股价与销售额比率低于0.75、股价与研发支出比率在5到10之间的公司。至少等待两次盈利警告,这通常是值得的。营运利润率也非常重要。费雪有关利润率的方法如下:

① 喜欢拥有竞争优势的公司;

② 和管理层谈论公司的利润目标;

③ 建议对老企业有关利润率变动的不实声明持怀疑态度;

④ 核实首席执行官在其前任企业的利润追踪记录;

⑤ 喜欢拥有强大市场份额的公司;

⑥ 就公司有可能面临的国际竞争以及仅从国内状况来判断公司利润率的危险警告。

3. 总是要核实科技公司对待其研发支出的情况。小心那些将研发支出资本化的公司。假如该公司确实将研发支出资本

营运利润率也非常重要。费雪有关利润率的方法如下:

① 喜欢拥有竞争优势的公司;

② 和管理层谈论公司的利润目标;

③ 建议对老企业有关利润率变动的不实声明持怀疑态度;

④ 核实首席执行官在其前任企业的利润追踪记录;

⑤ 喜欢拥有强大市场份额的公司;

⑥ 就公司有可能面临的国际竞争以及仅从国内状况来判断公司利润率的危险警告。

3. 总是要核实科技公司对待其研发支出的情况。小心那些将研发支出资本化的公司。假如该公司确实将研发支出资本化,我建议投资者修订相应的数据,以反映其每年分摊这笔费用所带来的影响。

第15章 周期性股票,成长股的有益补充

1. 一项时机适宜的周期性股票投资,所需要的因素如下:

1) 利率下降的第二年或者随后的年份,看起来是比利率下降的第一年更好的时机。

2) 英镑应当正在上涨。

3) 利率下降的最后一年是最佳的时机。假如非石油国内生产总值增长上升到4%或更高的水平,很可能第二年的利率将会上升。

2. 不要盲目购买周期性股票。试着找到某个业内人士,或者是非常了解该行业的人士。尽可能多地阅读有关该行业的一般信息。

3. 对于低市盈率倍数,要谨慎对待。它们有可能暗示着公司面临着一些麻烦。

4. 只要来自该公司的消息正在开始转变,即使这种转变的幅度非常小,也不要害怕高市盈率倍数。未来消息面的趋势,将会是影响该股票价格的主要因素。

5. 拥有强劲现金状况,或者现金状况正在迅速改善的公司更可取。

6. 相对账面价值大幅折价,以及较低的股价与销售额比率,或许是令人鼓舞的迹象,表明公司未来有复苏的余地。

7. 仔细观察股票的相对强度。假如它正在开始转为正值,这通常是极好的一个迹象,尤其是经历了一次重大的衰退,并且长时期在较低价位盘整之后。

8. 和平常一样,大批的董事买入公司的股票,是一个非常令人振奋的信号。

9. 假如所有的因素都得到满足,在付款买入你所选择的股票时不要犹豫。

下面的文字概括了我的要求:

‖强制性标准‖

1. 对大量资金而言,市盈率相对盈利增长比率低于1.0,而对规模更小的资金而言,这一指标大约要低于0.75。

2. 预期的市盈率不超过20倍。

3. 强劲的每股现金流,特别是从上一报告年度,以及前5年的平均值来看,每股现金流都要超过每股收益。

4. 低于50%的较低的资产负债率,或者更好的情况是,拥有正的现金余额。

5. 过去12个月的相对强度较高,并且过去1个月或过去3个月的相对强度也较高。

6. 拥有某项强大的竞争优势。

7. 没有大批董事在积极卖出公司股票。

‖可选择使用的标准‖

1. 正在加速增长的每股收益,假如它与公司克隆经营活动的能力联系在一起,那就更好。

2. 大批的董事在买入公司的股票。

3. 位于3000万~2.5亿英镑之间的小市值。

4. 有股利收益。

‖加分标准‖

1. 低股价与销售额比率。

2. 某样新东西。

3. 低股价与研发支出比率。

4. 合理的资产状况。

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